股權(quán)質(zhì)押是權(quán)利質(zhì)押的一種，是市場上補充流動性的常用方式，通常情況下，如果一家企業(yè)選擇股權(quán)質(zhì)押，其融資會打折扣，比如你向銀行融資1000萬，可能你需要質(zhì)押的股權(quán)價值須在2000萬以上，一般折扣率在3-6折不等。
以大家熟知的股票質(zhì)押作為例子來講解，這樣方便理解

A企業(yè)是上市公司，由于近段時間需要資金1000萬，選擇股權(quán)質(zhì)押的方式進行融資，假設(shè)由銀行出借資金給他，折扣率為5折，那么A企業(yè)實際拿到手的資金為500萬。

而由于股票市場波動比較大，若股票價格上漲，那大家相安無事，加入股票價格下跌，企業(yè)就有可能出現(xiàn)無法償付本金的風險，所以這時候銀行會為個股設(shè)置預(yù)警線，平倉線，已保證自己的利益不會損失，一般預(yù)警線，平倉線多為160/140或150/130。
比如一只個股質(zhì)押時市值為10元，質(zhì)押率為5折，預(yù)警線為160，平倉線為140，那么
預(yù)警價位：10*0.5*1.6=8元，即股價下跌20%即為預(yù)警價了。
平倉價位：10*0.5*1.4=6元，即股價下跌40%銀行就可強制平倉已保住本金。
當然質(zhì)押一方也不愿意強制平倉，如果股票價格一直下跌，質(zhì)押方就會要求股東補倉，這時候企業(yè)就要考慮是繼續(xù)補還是就此收手平倉，因為補的多了，到時候就會失去對企業(yè)的控制權(quán)。

“爆倉”風險背后，監(jiān)管層在憂慮什么？

錯判形勢直接導致的結(jié)果便是“爆倉”風險加劇。所謂“爆倉”，指的便是被質(zhì)押股票的股價跌至平倉線以下。

在股權(quán)質(zhì)押合同存續(xù)期間，股價的波動會影響質(zhì)押股票的價值，進而給資金融出方帶來風險。因此，資金融出方會設(shè)定預(yù)警線和平倉線[編者注：預(yù)警線=質(zhì)押時股價×質(zhì)押率×（1+融資成本）×160%；平倉線=質(zhì)押時股價×質(zhì)押率×（1+融資成本）×140%]。

舉例來說，某主板上市公司的股東質(zhì)押股票時的股價為100元，設(shè)定質(zhì)押率為50%，融資成本為7%，其預(yù)警線約為85.6元（100×0.5×1.07×1.6），平倉線則大概在74.9元（100×0.5×1.07×1.4）左右。

質(zhì)押股票的市值達到預(yù)警線時，融入方需要補倉；而達到平倉線時，若融入方無力補倉或回購，融出方將有權(quán)強平。

孟晨告訴《中國經(jīng)濟周刊》記者，她經(jīng)手的股權(quán)質(zhì)押項目多次面臨被平倉的風險?！罢嬲絺}的情況在市場上并不多見，即使平倉也不會涉及大股東的股票，一般會要求大股東補充現(xiàn)金或股票，而被平倉的對象更多的會是一些小股東的股票，他們持有的股票數(shù)量較少，慢慢出清也不會對股價造成太大影響?！?/span>

但她也承認，在目前的市場環(huán)境下，大股東很難補充現(xiàn)金或股票。而這可能正是目前監(jiān)管層最為憂慮的情況。

崔東向《中國經(jīng)濟周刊》記者分析認為，監(jiān)管層焦慮的并非股權(quán)質(zhì)押總體規(guī)模的增長，而是個別上市公司，特別是大股東股權(quán)質(zhì)押比例過高?！按蠊蓶|通過股權(quán)質(zhì)押的融資，一般用于中長期投資，如果在這個過程中股價出現(xiàn)波動，大股東手中沒有現(xiàn)金或多余股票可以補倉，那不是等著被平倉嗎？”

今年3月12日起實施的《股票質(zhì)押式回購交易及登記結(jié)算業(yè)務(wù)辦法》，可以看出監(jiān)管層抑制質(zhì)押比例過高的邏輯。比如，新規(guī)的核心內(nèi)容之一便是要求單一證券公司、單一資管產(chǎn)品作為融出方接受單只A股股票質(zhì)押比例分別不得超過30%、15%，單只A股股票市場整體質(zhì)押比例不超過50%。

那么，目前A股上市公司的大股東質(zhì)押股權(quán)的情況究竟如何？

據(jù)Wind統(tǒng)計，截至10月19日，A股大股東質(zhì)押股數(shù)達到6026.79億股，占所持股份的比重為6.62%。其中，大股東未平倉總市值10513.26億元，疑似觸及平倉市值29804.26億元。

Wind數(shù)據(jù)顯示，截至10月24日，A股3538家進行股權(quán)質(zhì)押的上市公司中，共有1897家的大股東質(zhì)押了自己所持有的股票，而從其質(zhì)押股票數(shù)量占持股數(shù)比例的情況來看，有123家上市公司的大股東100%地質(zhì)押了自己所持有的股份（編者注：統(tǒng)計以上市公司發(fā)布的公告為準，如果大股東的股票解除質(zhì)押后并未發(fā)布公告，依然視其股票處于被質(zhì)押狀態(tài)，因此可能造成與實際情況有所出入。例如：根據(jù)Wind統(tǒng)計，麥趣爾（002719.SZ）大股東累計質(zhì)押占持股比例為131.39%就是因為統(tǒng)計方式所致）。

而擔憂大股東被“平倉”的背后，是監(jiān)管層不希望看到上市公司的控制權(quán)出現(xiàn)大面積變更的情況。（本文刊發(fā)于《中國經(jīng)濟周刊》2018年第42期）

崔東透露，證監(jiān)會就股權(quán)質(zhì)押新規(guī)進行窗口指導時曾提出，新規(guī)的目的之一就是為了防范此后出現(xiàn)上市公司的實控權(quán)大面積轉(zhuǎn)變的情況，從而不利于上市公司群體的規(guī)范經(jīng)營、穩(wěn)定運營?！氨O(jiān)管層還是不希望大股東集體更換，比如一家光伏企業(yè)，如果引入一個純財務(wù)投資者或者其他產(chǎn)業(yè)的接盤方做實控人，不懂光伏產(chǎn)業(yè)，恐怕會對上市公司持續(xù)經(jīng)營與盈利能力造成影響。”

上市公司為何青睞股權(quán)質(zhì)押融資？

減持、定增、發(fā)債等各種融資渠道全面受限

股權(quán)質(zhì)押規(guī)模擴大、質(zhì)押率的提高，與上市公司融資渠道受限、融資成本不斷上升有關(guān)。

減持，是上市公司大股東獲得資金的重要方式。2015年，A股市場大范圍波動，在此期間，上市公司大股東減持規(guī)模高達5000億元。即使在市場亟須休養(yǎng)生息的2016年，大股東們減持規(guī)模仍達約3600億元。

有創(chuàng)投公司人士對《中國經(jīng)濟周刊》記者稱，近年來雖然很多股票價格大幅震蕩，但市盈率依舊比較高，減持套現(xiàn)還有很大的盈利空間。甚至有一些評論人士稱，堪稱瘋狂的減持是前兩年股市大幅波動的“元兇”。

2017年4月8日，證監(jiān)會主席劉士余曾放話稱：有的上市公司上市后大幅減持，空倉走人，“吃相很難看”，要“秋天算賬”。

一個多月后，證監(jiān)會發(fā)布《上市公司股東、董監(jiān)高減持股份的若干規(guī)定》，“上市公司大股東在3個月內(nèi)通過證券交易所集中競價交易減持股份的總數(shù)，不得超過公司股份總數(shù)的 1%。”此外，上市公司大股東通過證券交易所集中競價交易減持股份，需提前15個交易日披露減持計劃。

上交所及深交所隨后發(fā)布實施細則，進一步規(guī)范減持對象、減持方式、減持數(shù)量、減持頻率及信披等，被市場稱為“最嚴減持新規(guī)”。此后，減持套現(xiàn)不再容易。

定增融資之路也不好走。

為遏制定增套利、過度融資方面存在的一些亂象，2017年2月，證監(jiān)會發(fā)布定增新規(guī)，取消將董事會決議公告日、股東大會決議公告日作為上市公司非公開發(fā)行股票定價基準日的規(guī)定,明確定價基準日只能是非公開發(fā)行股票發(fā)行期的首日。

這意味著上市公司無法提前鎖定套利空間。2017年以前,超過九成的定增都是以董事會決議日為定價基準日。同時，定增鎖定期滿一年后最多只能賣50%倉位等退出條款，加大了定增產(chǎn)品的退出難度。

湖南湘潭某上市公司董秘稱，定增新規(guī)出臺后，原來的香餑餑變成了雞肋，融資規(guī)模大量減少，很多項目一調(diào)整就是規(guī)模減半，“退出那么難，資金興趣不大，更何況現(xiàn)在行情還不好，很多公司的定增價格已經(jīng)與現(xiàn)價嚴重倒掛?！?/span>

上市公司資產(chǎn)重組與再融資項目審核監(jiān)管趨嚴之后，不少上市公司要么修改定增方案，縮減融資規(guī)模，要么干脆終止實施定增。2017年,累計344宗定增項目終止實施,同比增加77%。2017年定增規(guī)模為12774.7 億元，較2016年的17141.24億元下滑25.47%，規(guī)?？s減4366.54億元。

其他融資環(huán)境同樣不佳。

今年上半年一度出現(xiàn)較多債券違約現(xiàn)象。某零售業(yè)上市公司在參加相關(guān)部委座談時稱，近期受債券違約事件頻發(fā)影響，資金方風險偏好下降，導致中小企業(yè)、民營企業(yè)融資困難。

2018年以前被認為穩(wěn)賺不賠的可轉(zhuǎn)債現(xiàn)在頻頻破發(fā)。如今，年初的藍思科技啟動48億元的可轉(zhuǎn)債項目，先是大股東未兌現(xiàn)其參與認購的承諾，后又遭大量投資者棄購。在繳款階段，公告顯示的棄繳款金額達6.07億元。1月17日，藍思轉(zhuǎn)債上市首日開盤下跌4.99%，報95.71元，上市首日即告破發(fā)。

至于銀行貸款，如今利率也逐漸水漲船高。

某零售業(yè)上市公司稱，2017年以前的融資成本大部分是以基準利率融入，近兩年來融資成本不斷上升，目前較基準利率均有不同程度的上浮，國有銀行放款利率一般上浮8%～10%，股份制銀行一般上浮10%～20%，一些銀行貸款利率報價可以達到基準利率上浮40%以上。

去杠桿形勢下，其他“非標”融資業(yè)務(wù)，如信貸資產(chǎn)、信托貸款、委托債權(quán)等也大幅收縮。今年4月，《關(guān)于規(guī)范金融機構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導意見》（即“資管新規(guī)”）出臺，銀行等金融機構(gòu)一度暫?！胺菢恕睒I(yè)務(wù)，此后大幅壓縮“非標”類融資。

招商證券固收團隊根據(jù)26家上市銀行半年報數(shù)據(jù)研究顯示，上半年“非標”規(guī)模下降約12%。26家上市銀行表內(nèi)“非標”規(guī)模約6.6萬億元，較2017年末的7.5萬億元減少超過9000億元，占總資產(chǎn)比重從2017年末5.1%下降至4.3%。2017年全年，“非標”即已減少1.8萬億元。

股權(quán)質(zhì)押融資業(yè)務(wù)異軍突起

融資渠道收縮之時，曾經(jīng)冷門的上市公司股權(quán)質(zhì)押業(yè)務(wù)異軍突起。

相對于其他融資方式，股權(quán)質(zhì)押擁有諸多便利。某上市公司證券部經(jīng)理介紹，股權(quán)質(zhì)押手續(xù)簡單，不需要監(jiān)管層審批，質(zhì)押股份也不會稀釋公司的所有權(quán)，而且限售股也可用于質(zhì)押?！耙簿褪钦f，不用減持股份，就能用這部分股權(quán)獲得現(xiàn)金流?！?/span>

融資條件與成本也頗具優(yōu)勢。一家創(chuàng)業(yè)板上市制藥企業(yè)財務(wù)總監(jiān)說，今年以前，創(chuàng)業(yè)板股權(quán)質(zhì)押率大概是3折左右，融資成本（利率）約為6%～7%，最低時只要5%，比一般的銀行貸款要優(yōu)惠不少。

2013年場內(nèi)股權(quán)質(zhì)押一開閘，就受到市場各方追捧。在一家券商營業(yè)部總經(jīng)理看來，2014年至2015年的上半年，股市表現(xiàn)較好，大股東選擇質(zhì)押可獲取更多現(xiàn)金流來加杠桿操作，全市場的股權(quán)質(zhì)押規(guī)模不斷上升。2015年下半年股市調(diào)整后，有部分企業(yè)的大股東選擇不斷增加質(zhì)押來攤薄風險和成本，也推升了股權(quán)質(zhì)押的規(guī)模。

股權(quán)質(zhì)押大量融資后，資金去哪里了？上述證券部人士說，在用途上，定增、發(fā)債都是專款專用，有指定賬戶，而今年3月出臺股權(quán)質(zhì)押新規(guī)之前，股權(quán)質(zhì)押融入的資金，不受用途限制，資金周轉(zhuǎn)、實業(yè)投資、參與定增、股份增持等都可以。

據(jù)《中國經(jīng)濟周刊》記者了解，有上市公司大股東股權(quán)質(zhì)押融資后，將資金用于購買資產(chǎn)，準備通過并購重組裝入上市公司，從而推高股價。然而，定增新政后，并購重組審核政策收緊，這些資產(chǎn)無法裝入上市公司，大股東承擔的壓力增加。